今天的中日关系依然处在阴影之中，虽然出现过很多不理智的现象，但抵制日货一直是中国人对日本的一种非常重要的抗议形式。实际上这种形式并不是现在才有的，早在民国初期就发生过类似的活动，特别是在五四运动时期，当时的爱国人士曾经有着一种方式支持中国外交。
被第一次世界大战中断了的抵制日货，在1919年重新掀起了浪潮。这年，战胜国在法国缔结了凡尔赛和约，作为战胜国的中国，却被迫将德国在山东的权益“转让”给日本。这引发了全国性的抗议浪潮，史称“五四运动”。
这一轮抵制日货，由拒用日本银行票据，从日本银行撤走资金开始。随后，蔓延到所有日本商品。
西方媒体和研究人员都注意到，中国的学生团体第一次在这样的运动中扮演了推动和领导角色。美国前驻华大使芮恩施（Paul S。Reinsch）在接受《基督教科学箴言报》采访时说，中国正在觉醒，学生们成为“运动中的警察”，监督商店和小贩、破坏日本广告牌等。学生们的公告栏上，堆满了草帽、雨伞、热水瓶以及从行人那里收缴的其它日本商品，西方媒体将此形象地称为“草帽战”。这些还算“温文尔雅”的抗议活动随即被学生们放弃，更火爆的集中烧毁日货行动，在全国各大城市推广，运动迅速扩展到商人、商会、手工业者、劳工等各阶层。
五四运动与此前的抵制日货不同，带有了更激进的暴力色彩。学生们在北京痛殴亲日官员，甚至放火焚烧其住宅。而在海外，如新加坡等地，当地经营日货和为日方服务的华侨纷纷收到匿名恐吓信，警告他们与日本断绝关系，一些日本商人的店铺也被捣毁，激进的华侨青年甚至与当地警方发生流血冲突，造成4人死亡8伤。日货在新加坡的销售量比往年同期减少七八成。暹罗（泰国）华侨号召动用各种手段，包括武力手段抵制日货，因此与暹罗政府多次发生冲突。暹罗的日货进口额锐减为上一年度同期的一半。
五四运动在7月份达到高潮，日本对华出口几乎断绝。但令人容易混淆的是，1919年全年的日本对华出口额却比1918年增长了3%，这一“怪现象”是由于中国总体进口额急剧增长，从日本以外的其它国家进口额增长了26.6%，是日本增长率的7.6倍。
抵制日货在随后两年的成效更为明显。1920年，日本对华进口额比1919年下降7.2%，损失高达2915万美元，而其它国家的对华出口却增长33.3%。
1921年，由美国建议，美、英、法、意、日、比、荷、葡和中国的代表团参加了华盛顿会议，以解决列强之间在《凡尔赛和约》中未能解决的海军力量对比和在远东、太平洋地区特别是在中国的利益冲突，完善世界和平体系。中国问题是会议中心议题。会议期间，中日经过谈判，于次年2月4日签订《中日解决山东悬案条约》和《附约》，日本交还从德国手中继承的胶州租借地，但仍保留许多特权。2月6日，与会各国签订《九国关于中国事件适用各原则及政策之条约》（《九国公约》）。
这期间，抵制日货的运动继续开展，1921年日本对华出口同比下降8696万美元，相当于1920年日本出口总额的9%。同期，中国从其它国家的进口则增长30%以上。美国经济学家认为，这说明从1919年开始的抵制日货运动，无论中国付出了什么代价，都已成功地造成了日本在贸易、航运和工业方面的重大损失。更重要的是，中国在抵制日货中所表现出来的民族意识，给予了中国代表团在华盛顿会议中强大的民意支持，促成了山东的回归。
在华的西方媒体，普遍将中国的抵制日货看作是有效的经济武器。在“九·一八事变”前的各次抵制运动中，日本的出口严重依赖中国市场，尤其在1921-1927年期间，对华出口（包括香港）占日本出口总额的比例高达28%，中国抵制日货会迅速伤及日本经济的筋骨。而反过来看，中国相对落后的经济减少对外贸的依赖，更不依赖日本，因此，抵制日货或其它洋货，对中国经济自身的伤害较小。
当然，抵制运动是有成本的，尽管中国的出口额并不大，但对日出口也在抵制运动中减少；其次是运动初期收缴的多是中国商人手中的日货，受损的其实是中国商人；当然还有日资工厂里的工人，在罢工或停工期间，他们失去了生活来源。当年的美国研究者有一个观点值得重视，他们认为，抵制运动还有可能成为对市场行为的一种勒索，将经济活动作为政治武器，经常进行抵制运动，可能令中国人难以建立对市场规则的尊重，甚至会习惯性地利用政治干预市场运作。
日本法律专家则不时在欧美报刊上撰文，认为中国的抵制日货行动表明中国政府违反了各项条约，没有能保护好日本的合法财产。也正是基于此点考虑，中国政府多次下令取缔抵制日货运动，但也仅限于此，对运动本身基本是睁只眼闭只眼。对于当时的中国政府而言，的确处于两难境地:一方面要遵守国际法和相关条约，即使是不平等条约，在没有废止之前就是有约束力的，这本身也涉及到国家信用和国家尊严；另一方面，民间的抵制日货行为，不少与政府的外交追求是合拍的，也是相互呼应的。这种两难，导致了政府经常被卡在民众和日本之间，或被指责对外软弱甚至被骂为“汉奸卖国贼”，或被指责不遵守生效条约。
美国密西根大学经济学教授雷迈（C.F.Remer）等在1933年也系统研究了中国的抵制洋货运动，他们指出，必须注意到中国抵制运动的参与者的成分。从1905年抵制美货开始的商人，到1919-1921年期间的学生为主流，再到1925-1926之后的执政党和工人力量的参与，抵制的途径也从行会抵制发展到社会化的强制抵制，最后甚至发展到以暴力流血为保障手段的强制抵制。“九·一八事变”后的抵制日货，在不少城市都发生了拘禁、游街、甚至处死违规商人的行为。为抵制运动筹集资金也成为日益普遍的做法，一是将没收的日货以“令人吃惊的荒谬的低价”出售，二是要求违规商人缴纳罚金，这些经费被用于雇佣纠察、救济罢工工人，当然，因缺乏监督，也有相当部分去向不明。
密西根大学的研究认为，中国历届政府对待抵制洋货，只要活动本身不出格，不针对政府、不出现暴力，一般是持观望放任态度。但从1925年开始，国民党发现中国正在兴起的民族主义是个好东西，他们就开始主动引导和鼓励抵制运动。“九·一八事变”后的抵制日货，就主要是由国民党中央机构主持领导的。抵制活动逐渐由民间自发发展到官民结合。
哥伦比亚大学和密西根大学的两组研究人员都认为，抵制日货代表着中国的民族主义正在崛起，它放大了中国微弱的声音，抵制运动的成效彰显了民族主义的胜利。
密西根大学的研究报告认为，抵制日货是与日本在华侵略伴生的现象，是中国手头并不多的有效武器之一，是日本的大陆政策与中国的民族主义的对抗。而中国的抵制日货，就如同罢工一样，本身是弱小的，抵抗是艰难的，而面对的敌人是十分强大的，这是世界上最古老的一种“非战手段”了。要求中国取消抵制洋货运动，正如要求欧洲减少军备一样，在缺乏安全感的前提下，是不可能做到的。
哥伦比亚大学的学者总结说，无论如何，“中国使用'抵制'这一经济武器，是现代经济史最有启示的篇章。”